L’évaluation d’une entreprise est toujours un exercice difficile. Il l’est d’autant plus pour les jeunes pousses, ou « start-ups », qui viennent de naître et ont tout l’avenir devant elle. Une start-up est une entreprise innovante à fort potentiel de croissance, dont l’objectif est de changer les usages. Se lancer dans la création d’une start-up, c’est chercher à s’imposer sur un marché jeune ou inexistant et croître rapidement. En d’autres termes, c’est se confronter à un double risque : la création d’entreprise et l’innovation. Cette alchimie complexe de la création et du développement d’une innovation doit être parfaitement comprise par l’analyste financier lorsqu’il veut évaluer une start-up. Il doit, dans cet exercice, faire la preuve de sa parfaite connaissance des différentes étapes de la vie de l’entreprise. La société Estimeo est spécialisée depuis 5 ans dans la notation et l’évaluation des start-ups. Cet article, rédigé par Maud Vandaele, membre de la commission Evaluation de la SFAF et Chief Operating Officer de la société Estimeo, présente les bases de sa méthodologie de notation et d’évaluation.
Méthodologie de la notation
Le système de notation d’Estimeo se base sur l’évaluation de 7 dimensions, analysant les facteurs clés de succès des start-ups issus de la littérature scientifique, et de sa propre expérience.
Estimeo a conçu un formulaire d’environ 150 questions, qui permettent de produire différentes notes venant s'indexer aux piliers des différentes méthodes d’évaluation de la start-up. Le tableau suivant reprend les principaux critères traités dans le questionnaire.
(NB : JEI : jeune entreprise innovante ; ODD : objectifs de développement durable)
Tous les critères de chacun de ces 7 piliers sont intégrés dans les notes. La note finale de la start-up est la moyenne des 7 notes, pondérées selon la maturité et l’âge de l’entreprise. Par exemple, plus l’entreprise est jeune, plus l’extra-financier et l’humain vont prendre de l’importance. A contrario, plus l’entreprise est ancienne, plus l’aspect financier et la validation du marché vont prendre de l’importance. La notation et l’évaluation sont mises à jour 2 à 3 fois par an, sauf événement important ou levée de fonds.
Evaluation
Estimeo a toujours recours à une multiplicité de méthodes représentant le point de vue et les intérêts de l’ensemble des acteurs concernés par cette évaluation. L’évaluation proposée s'appuie ainsi sur plusieurs méthodes, qui sont combinées et pondérées en fonction de la maturité, des risques, du secteur et du modèle économique de la start-up. L’évaluation obtenue dépend de la notation Estimeo et, plus spécifiquement, des notes obtenues en risque et en potentiel, du business plan de la start-up, de ses multiples sectoriels et du taux d’actualisation.
- Méthode de la dilution : elle prend en compte, d’une part, les besoins en fonds propres de l’entreprise à 18-24 mois et, d’autres part, le facteur de dilution estimé par l’entrepreneur, ce qui induit une évaluation implicite.
- Méthode Berkus : c’est une évaluation factorielle comparative. L’évaluation dépend fortement de la position relative des notes de la start-up au sein de l’univers des comparables défini par Estimeo.
- Méthode scorecard : une évaluation de départ est calculée d’après une évaluation de référence observée sur le marché des levées de fonds pour des start-ups au même stade de maturité que celle étudiée. Cette valeur est ensuite revue à la hausse ou à la baisse selon la performance relative aux start-ups comparables issues de la base de données d’Estimeo.
- Méthode de Chicago (DCF) : la méthode d’évaluation par actualisation des flux de trésorerie disponible (« discounted cash flows » - DCF). Le taux d’actualisation retenu varie selon le stade de développement de la start-up (seed, scale-up, etc.). L’exercice est réalisé selon plusieurs scénarii, habituellement un scénario pessimiste, un scénario optimiste et un scénario médian.
- Méthode comparative market : cette méthode détermine des évaluations plafonds et planchers qui correspondent aux valeurs minimales et maximales qu’un investisseur est habituellement prêt à investir dans une start-up pour ce tour de financement. Ces valeurs sont continuellement mises à jour par Estimeo. L’évaluation est ensuite définie selon la note finale obtenue par la start-up, et qui permet de la situer entre la valeur plafond et plancher.
- Méthode VC : cette méthode d’évaluation analogique se base sur plusieurs d’agrégats, tels que : les projections financières de la start-up, certains multiples transactionnels de secteurs et de modèles d’affaires et des ratios potentiel/risque déterminés lors du processus de notation.
Synthèse de l’évaluation
Afin de tenir compte de la situation particulière de chaque start-up évaluée, les pondérations appliquées dépendent de la cohérence de la méthode appliquée à la situation particulière de la start-up et de son stade d’avancement global. Plus une start-up est jeune, plus les méthodes exclusivement financières se verront assigner une part faible dans le calcul de l’évaluation finale. A l’inverse, à mesure que celle-ci se développe et commence à générer du chiffre d’affaires ou même du profit, plus les méthodes financières classiques seront favorisées.
Les données d’évaluation, multiples et coefficients utilisés par Estimeo font l’objet de mises à jour régulières et de backtestings. Pour ces raisons, Estimeo travaille en collaboration avec des universitaires et des experts afin que sa méthodologie d’évaluation soit toujours le plus proche possible de la réalité du marché.
Contact : analysefinancière@sfaf.com